Les obligations : une histoire à rebondissements
Mark Nash, Huw Davies et James Novotny estiment que les turbulences auxquelles sont confrontées les banques pourraient inciter les banques centrales à revenir sur leur politique monétaire restrictive.
Cette année, le marché obligataire a connu plus de rebondissements qu’un film à suspense. L’année a commencé par un rallye après une année 2022 éprouvante. La spéculation sur la fin des politiques agressives des principales banques centrales a fait grimper les prix dans tous les secteurs au cours des premières semaines. Mais l’optimisme n’a pas duré longtemps, car une série de données a montré que l’inflation était plus forte que prévu. Dans ce contexte, l’effondrement de la Silicon Valley Bank (SVB) et de la Signature Bank, ainsi que le rachat du Crédit Suisse par UBS ont complètement modifié le paysage macroéconomique et les taux obligataires se sont remis à chuter.
Les banquiers centraux sont désormais confrontés à la question de savoir s’ils doivent continuer à augmenter les taux d’intérêt pour juguler l’inflation persistante ou s’ils doivent rapidement relâcher la pression pour calmer l’anxiété des
marchés.
L’hypothèse selon laquelle l’inflation générée dans la période post-Covid serait transitoire s’est révélée être un mirage. Divers facteurs sont en jeu et la croissance a bien résisté jusqu’à présent, malgré les craintes. En Europe, un hiver plus chaud que d’habitude a réduit les besoins en énergie, tandis que la réouverture de la Chine stimule la demande. Le marché du travail reste tendu.
Les risques pour la stabilité financière ont toujours eu de larges ramifications s’étendant sur l’économie mondiale. Il n’y a pas si longtemps, le budget expansionniste de Liz Truss a provoqué une crise au niveau du passif des fonds de pension en Grande-Bretagne, entraînant sa chute et une politique plus agressive de la part de son successeur. La crise financière mondiale (GFC) avait elle aussi trouvé son origine dans la faillite des banques et avait atteint son point culminant avec la faillite de Lehman Brothers.
L’histoire nous apprend qu’une crise bancaire non maîtrisée peut entraîner le monde dans une spirale infernale. On ne sait pas encore si les turbulences que connaît actuellement le secteur sont isolées ou si elles risquent de se propager, bien que les régulateurs aient agi avec empressement pour étouffer les problèmes dans l’œuf. Les réformes lancées après la crise financière mondiale ont également contribué à renforcer le capital des banques en Europe, en mettant l’accent sur la solvabilité et la liquidité.
Dans le cas de la SVB, même les investisseurs non assurés récupéreront l’intégralité de leurs dépôts, ce qui permet d’éviter une ruée sur d’autres petites banques de taille similaire. L’opération UBS-Crédit Suisse a été guidée par la Banque Nationale Suisse et l’Autorité Fédérale de Surveillance des Marchés Financiers (FINMA).
Aux États-Unis, l’effondrement de la SVB a été précipité par des pertes sur la valeur de marché de son portefeuille d’obligations, qui était fortement orienté vers le long terme. Les fortes hausses de taux avaient entraîné une chute brutale de la valeur de ces titres, provoquant un déséquilibre entre l’actif et le passif. D’autre part, le Credit Suisse est en perte de vitesse depuis des années, et la récente déclaration du président de la Banque nationale saoudienne (un actionnaire clé) excluant toute aide financière supplémentaire a accéléré sa chute.
Dans le monde bancaire, les fondamentaux sont importants, mais le sentiment et le maintien de la confiance sont également cruciaux.
L’effondrement de la SVB et de Signature Bank pourrait également provoquer une fuite des dépôts vers les grandes banques d’importance systémique. Afin d’arrêter la migration des dépôts, les petites banques pourraient devoir augmenter les taux d’intérêt sur ces dépôts, ce qui augmenterait le coût du capital pour les emprunteurs et les entreprises. En cas de crise, les banques ont également tendance à craindre de prêter, afin de préserver leur capital. Ces préoccupations pourraient empêcher la banque centrale de procéder à de nouvelles augmentations de taux, car les conditions financières devraient se resserrer.
Avant que les problèmes de SVB ne soient révélés, le gouverneur de la Réserve Fédérale américaine, Jerome Powell, a déclaré au Congrès que le taux terminal, le taux maximal du cycle actuel, pourrait être plus élevé que prévu par le consensus fin 2022, tout en signalant une augmentation agressive si les données le justifiaient. Mais les marchés ont radicalement modifié leurs attentes à court terme à la suite de la débâcle de SVB et de la fusion UBS / Credit Suisse.
Au cours de l’année dernière, les taux courts ont fortement augmenté, à l’image des hausses rapides des taux directeurs au cours des derniers mois. Les taux à long terme, qui reflètent les attentes du marché en matière de croissance et d’inflation, sont restés inférieurs aux premiers cités, ce qui a entraîné une inversion de la courbe des taux. L’inversion s’est quelque peu réduite après l’effondrement de la SVB.
Même après une série de hausses de taux, l’inflation reste supérieure à la cible des banquiers centraux. Un changement structurel dans l’économie mondiale et les contours changeants de la géopolitique signifient que l’inflation restera plus élevée que ce à quoi nous étions habitués pre-Covid. Par conséquent, le taux neutre, qui ne stimule ni ne ralentit la croissance, sera un peu plus élevé.
Malgré cela, la crise du système bancaire montre clairement que les mesures de politique monétaire prises l’année dernière impactent petit à petit les économies. Selon nous, les taux ne contribuent guère à faire évoluer le cycle dans un sens ou dans l’autre. Ce n’est que lorsque quelque chose se brise que le crédit s’arrête littéralement. Nous sommes en train d’assister à ce moment. Nous pensons qu’il en résultera une plus grande volatilité, que la croissance sera affectée et que l’inflation s’atténuera. A partir de maintenant, nous pensons que les marchés seront dominés par un positionnement ‘Risk Off’ jusqu’à ce que les banques centrales commencent à réduire leurs taux d’intérêt.
Jupiter Strategic Absolute Return Bond Fund
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