Ariel Bezalel y Harry Richards, gestores de fondos de renta fija
Las nuevas medidas de política comercial anunciadas por la administración Trump y la reacción del mercado nos parecen bastante preocupantes. Aún no se tiene una visión completa de las represalias que tomarán los distintos países. Las represalias pueden ser meramente simbólicas, en un intento por sellar un acuerdo, o pueden ser agresivas. Ya estamos viendo cómo surgen distintos enfoques. China, un importante socio comercial de EE. UU., ha contraatacado con un fuerte arancel del 34% sobre los productos estadounidenses. En esta fase, la incertidumbre sigue siendo extremadamente alta.
Una posible consecuencia de ello podría ser el «cierre» del mercado estadounidense de bienes a los países extranjeros. Aunque eso podría generar cierta escasez en EE. UU., también podría hacer que el resto del mundo se enfrentara a un exceso de oferta. A largo plazo, es probable que eso anime a fabricantes de todo tipo a construir instalaciones de producción en EE. UU. Ya se habla de que China y la UE adoptarán una política presupuestaria favorable al crecimiento, lo que podría ayudar a compensar parte del impacto negativo de los aranceles sobre el crecimiento.
Los mercados de activos de riesgo, y más concretamente la renta fija privada, siguen pareciendo caros en este entorno, a pesar de los importantes movimientos registrados en los últimos días. De hecho, llevamos tiempo incidiendo en la sobrevaloración de los activos de riesgo. Podríamos ver escenarios muy diferentes en función de cómo evolucionen las negociaciones en las próximas semanas. Los activos de riesgo podrían recuperarse con fuerza y los tipos de interés retrocederían si se firmara un gran número de acuerdos comerciales. Sin embargo, si los aranceles se mantuvieran durante un periodo más prolongado, podría haber más trastornos, ya que los mercados de activos de riesgo no están descontando ni de lejos todas las consecuencias económicas, especialmente si los países de la UE tomaran duras represalias y pusieran los servicios estadounidenses en la diana. Algunos de los movimientos que han experimentado los mercados de renta variable, divisas y materias primas parecen bastante importantes por sí solos y podrían tener también algunos efectos indirectos. Trump lleva muchas décadas hablando de lo injustos que son los intercambios comerciales hacia EE. UU. y en esta legislatura, a diferencia de la primera, Trump está rodeado de un equipo que está de acuerdo con él. Por lo tanto, es poco probable que capitule pronto a pesar de estos grandes movimientos del mercado.
En este momento, estar largo en bonos del Tesoro a través de la parte corta y media de la curva en los EE. UU. genera más tranquilidad que el extremo largo, ya que los fuertes descensos del dólar estadounidense estaban provocando cierto desorden que podría azuzar los temores inflacionistas más delante de continuar la tendencia. Los gilts están francamente baratos en toda la curva.
Hilary Blandy, gestora de fondos de renta fija
Los mercados se tambalean ante el peor escenario posible en materia de aranceles y la constatación de que el «Día de la Liberación» no ha liberado a las economías mundiales de unos niveles muy elevados de incertidumbre política. Otra cuestión es cómo reaccionen los consumidores estadounidenses y si los índices de aprobación de Trump pueden aguantar mientras el crecimiento estadounidense se contrae y la inflación se dispara, aunque la administración estadounidense aún podría variar el rumbo a partir de ahora. El movimiento genérico de rechazo al riesgo en la renta variable ha tenido su reflejo en los mercados de deuda corporativa. Los diferenciales se han ampliado en todos los sectores y los grandes damnificados han sido los títulos de beta alta y los afectados por los aranceles. Los bonos High Yield estadounidenses se han visto más afectados que los europeos. La volatilidad del mercado tiende a crear dispersión en los diferenciales, lo que genera oportunidades para que los expertos en selección de bonos batan al mercado. Nuestro equipo está poniendo el foco en aplicar un enfoque ascendente o bottom-up para identificar posibles oportunidades de inversión que ahora parecen atractivas en este entorno de diferenciales algo más amplios.
En este contexto, creemos que la duración de alta calidad ayudará a mitigar la ampliación de diferenciales observada en el segmento High Yield. Los sectores industriales son los más vulnerables a los aranceles. Los bonos High Yield vendidos por emisores europeos centrados en el mercado interno pueden experimentar dificultades si se resiente la confianza de los consumidores. Sin embargo, nuestro proceso de análisis de deuda incluye pruebas de resistencia detalladas de las estructuras de capital y examina si existe margen para sobrevivir a un entorno de crecimiento más débil.
Luca Evangelisti, gestor de inversiones y responsable de Análisis de Deuda Corporativa; Paridhi Garg, analista de inversiones del área de Renta Fija
El anuncio de los aranceles ha tenido un impacto considerable en la valoración de las acciones de los bancos, pero hasta ahora este impacto ha sido mucho menor en la valoración de la deuda del sector bancario. Las valoraciones de los AT1 en todas las divisas han tenido una reacción negativa mucho más leve, comparado con las acciones de los bancos. Aunque los bonos de aseguradoras y, en particular, los RT1 también han ampliado, siguen estando muy por debajo de los puntos más altos de 2024. La ampliación de los diferenciales también se ha visto acentuada por el repunte de la deuda pública, que ha compensado parcialmente el impacto en los precios de los AT1 y los RT1.
Lo cierto es que los bancos no están en el centro de la debilidad inducida por los aranceles. El impacto sobre los bancos puede ser de segundo o tercer orden, ya que los bancos prestan a empresas que pueden estar expuestas en cierta medida a la introducción de aranceles en distintos sectores de la economía. Mientras que los bancos estadounidenses son los más expuestos, en nuestra opinión, dado el mayor riesgo de recesión, en Europa creemos que los bancos alemanes son potencialmente los más expuestos, dada su exposición a empresas activas en los sectores del automóvil, los productos químicos y la tecnología. Sin embargo, el amplio paquete de medidas de gasto público introducido por el gobierno alemán debería amortiguar el choque económico. Esperamos un impacto menor en los bancos británicos y también en las entidades de la periferia europea. El principal riesgo en Europa sigue siendo el efecto de segundo o tercer orden consistente en un posible aumento del gasto público, dado el reducido margen presupuestario de algunos países de la UE (como Francia), lo que podría tener consecuencias sobre los diferenciales de la deuda pública, a la que están expuestos los bancos.
No esperamos que esta dinámica afecte a la valoración de la deuda a corto plazo. Además, los niveles de capitalización son muy sólidos en la banca europea y se espera que brinden una protección adecuada ante cualquier posible deterioro de la calidad de los activos frente a los niveles actuales.
La fuerza del pensamiento activo: juicios independientes
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